作者：南京卓遠 王嶸嶸

城投公司自設立(li)以來，在中國的城市基礎設施建設和公共服(fu)務項目中扮演著重要角色。它(ta)們的投融資活動不僅關係到地方經濟的發展，還影響著整個國家的城市化進程。當前正值“十五五”規劃籌備謀劃的階段，城投公司麵臨著投融資政策變動、資本市場深化改革的新形勢，為推進城投公司長期高質量發展，“十五五”時期更好(hao)地服(fu)務城市建設、產業發展，需(xu)理清投融資趨(qu)勢，明(ming)確(que)戰略方向，著力提升企業核心競爭力，本文將針(zhen)對性(xing)的進行研判分析，提出城投公司戰略布局的三大策略，探(tan)討城投公司未來發展規劃。

2024年7月15日至18日，黨的二十屆三中全會順利召開，通過《中共中央關於進一步全麵深化改革、推進中國式(shi)現代(dai)化的決定》（以下簡稱《決定》），《決定》釋放深化改革信號，要深化財稅體製改革，金融提出 “完(wan)善政府債務管理製度，建立(li)全口徑地方債務監測監管體係和防範化解隱(yin)性(xing)債務風險長效機製，加快(kuai)地方融資平台(tai)改革轉型”。年中政治局會議提出要“創造條件加快(kuai)化解地方融資平台(tai)債務風險”，134號文作延長35號文的化債期限至2027年6月，這(zhe)些政策信號的釋放，引領(ling)地方融資平台(tai)類公司城投公司發展方向：一方麵，強調對於地方債務的全方位嚴格管理，另一方麵，也引導地方尋求多元化的化債路徑；對於地方融資平台(tai)，按照《決定》要求，其不會消失，尋求改革轉型路徑、拓展市場化經營業務、深度參與社會經濟發展將成為其未來的長效持續發展方向。

（一）投融資政策環境

中央及地方財權(quan)事權(quan)存在不匹(pi)配問題，財稅體製改革將深入推進。截至2023年末，地方財政收入占(zhan)比為54.1%，對應的財政支出占(zhan)比高達86.1%，表明(ming)地方財政收支不平衡，整體上，中央地方事權(quan)和財權(quan)不匹(pi)配問題較為突出。根據二十屆三中全會會議決定，將深化財稅體製改革，未來將適(shi)當加強中央事權(quan)、提高中央財政支出比例(li)，推進消費稅征(zheng)收環節後移並穩步下劃地方，優化共享稅分享比例(li)以緩解地方政府財政壓力。據評估判斷，後續階段，消費稅收入或類似所得稅、增值稅，將由中央及地方共享。

“化存量、遏增量”成主基調，融資平台(tai)獲得政策支持力度有所加大。過往作為地方投融資主體，城投公司承擔(dan)了(liao)部分地方政府的隱(yin)性(xing)債務，其負(fu)債規模的擴(kuo)大增加了(liao)政府的債務壓力。為降低政府或有債務風險，政府對城投公司的融資活動進行更為嚴格的管控，一方麵，推出“一攬子化債方案”，通過政府債券(quan)或是金融機構對這(zhe)部分或有負(fu)債進行置換，7 月30 日，政治局會議強調完(wan)善和落實一攬子化債方案，首次提出“創造條件加快(kuai)化解地方融資平台(tai)風險”，為地方融資平台(tai)創新化債方式(shi)提供可能。一方麵，出台(tai)一係列嚴格的監管政策，約束城投公司的新增融資渠道，其中，35號文明(ming)確(que)對國有企業的分類，僅一般國有企業可以新增融資；134號文作為補(bu)充(chong)文件，延長35號文的化債期限至2027年6月，同時提出城投公司退平台(tai)之(zhi)後，地方政府對該主體要做至少1年的風險監測。結合二十屆三中全會以及“134 號文”等政策文件來看，隱(yin)性(xing)債務化解政策環境獲或將有所放鬆，後續地方及地方城投公司應合理利用各類資源、進一步豐富化債方式(shi)，穩妥(tuo)推進金融支持化債，適(shi)度放鬆化債時間及債務種(zhong)類限製，加快(kuai)推進融資平台(tai)改革與轉型等。

特別國債“常態化”發行，中央財政向全麵投資建設擴(kuo)張(zhang)。2024 年政府工作報告明(ming)確(que)指出：為係統解決強國建設、民族複興進程中一些重大項目建設的資金問題，從2024年開始擬連(lian)續幾年發行超長期特別國債，專項用於國家重大戰略實施和重點領(ling)域安全能力建設，2024年先發行 1 萬億元”，資金用途從應對具體問題向全麵投資建設轉變。隨(sui)著超長期特別國債的發行越來越普遍(bian)，城投公司為地方融資的職能再次被(bei)削弱(ruo)，產業類國有企業及產業債的發行將成為城投公司轉型發展的方向與資本市場關注的熱(re)點。

專項債投向領(ling)域向“平急兩用”公共基礎設施建設拓寬(kuan)。7 月 28 日，國務院印發《深入實施以人為本的新型城鎮化戰略五年行動計劃》（國發〔2024〕17 號），要求專項債券(quan)等資金支持符合條件的都市圈建設、保障(zhang)性(xing)住房建設、“平急兩用”公共基礎設施建設、城中村(cun)改造項目建設。下一個五年，作為參與城市建設與服(fu)務城市發展的主體，城投公司應緊抓政策支持機遇，通過參與區域新型城鎮化重點項目建設，爭取專項債資金支持，拓展融資渠道、盤活資產，實現負(fu)債結構優化，推進市場化轉型發展。

（二）金融市場環境

2024年7月29日，金融監管總(zong)局召開學習貫徹三中全會精神暨(ji)2024年年中工作會議，會議提出，下半年的工作方向仍然是把(ba)防風險和強監管放在前兩位（和過去一樣），第三個任務是“全力支持經濟社會發展”，這(zhe)表示(shi)金融服(fu)務實體經濟質效將持續提高；同日，中國證監會召開學習貫徹二十屆三中全會精神暨(ji)年中工作會議，部署下半年重點工作，一是切實維護市場平穩運行、二是更大力度服(fu)務實體經濟回升向好(hao)、三是推動股票發行注冊製走深走實、四(si)是培育(yu)高質量上市公司，將著力防範化解風險、提升監管執法(fa)效能放在了(liao)最(zui)後，釋放出“重經濟、促發展”的信號。其中，對於下一步金融監管工作，金融監管總(zong)局提出，穩妥(tuo)有序推進房地產、地方政府債務、中小(xiao)金融機構等重點領(ling)域風險防控，牢牢守(shou)住不發生係統性(xing)金融風險的底線，防範地方政府債務風險仍為金融領(ling)域工作重點。隨(sui)著資本市場市場化屬性(xing)的增強，取得滿足企業債、公司債等公開債券(quan)發行的企業資質將成為城投公司的稀缺資源，信用評級是企業進入債券(quan)市場的通行證，一方麵，城投公司需(xu)通過加強內部管理、提高資產質量、優化債務結構等措(cuo)施提升信用評級，獲取公開債發行資質，另一方麵，城投公司需(xu)尋求新的路徑，如上市、混改、發行產業基金等股權(quan)融資方式(shi)，實現多元化融資。

資本市場製度逐(zhu)步完(wan)善，股票和債券(quan)注冊製改革全麵落地。2023年2月1日，中國證監會就全麵實行股票發行注冊製涉及的《首次公開發行股票注冊管理辦法(fa)》等主要製度規則草案公開征(zheng)求意見，標誌著試點 4 年的股票發行注冊製全麵推行，據判斷，全麵注冊製下， A股將進一步擴(kuo)容(rong)，同時，新股的估值將進一步分化，好(hao)公司將得到資金追捧，資質平庸甚至基本麵較差的企業會被(bei)邊(bian)緣化，城投公司可對自身優勢業務板塊、優質子企業進行資源傾斜(xie)與重點培育(yu)，爭取獲得資本市場的認可；2023 年 6 月 20 日，證監會發布《關於深化債券(quan)注冊製改革的指導意見》，建立(li)健全差異化發行人等製度，暢通違(wei)約債券(quan)出清渠道。全麵落實股票和債券(quan)發行注冊製，通過放管結合把(ba)選擇權(quan)交給市場，加速形成“優勝劣汰”“有進有退”的資本市場生態。未來，城投公司的市場化經營運作能力、高質量發展能力、現代(dai)企業治理能力等因素將成為資本市場審視的重點。

城投債和產業債融資情況持續分化，產業債發行量大幅增長。城投債方麵，受(shou)製於新增融資監管保持嚴格，2024年1-7月累計共發行2.46萬億元，同比下降14.6%，淨融資-1679億元，同比減少9560億元，其中，AA級城投債已累計淨融資流出2209億元，AAA和AA+淨融資小(xiao)幅為正，但規模分別僅為去年同期的14.2%和9.7%；產業債方麵，2024年1-7月發行量達到5.71萬億元，同比增長22.0%，淨融資1.66萬億元，同比增加1.59萬億元，各評級同比均有所增加，其中，AAA級、AA+級和AA級產業債發行量同比分別增長23.7%、14.9%和4.4%（數據來源：wind，東方金誠）。從公開數據上看，高信用評級的企業、產業債受(shou)到市場的認可，提升企業整體信用評級、推進企業產業化轉型、在企業內部實施矩陣式(shi)評級（多家公司同時申請評級提升）將成為城投公司發展的重點。

REITs進入常態化發行階段，申報行業範圍獲得拓展。2024年7月26日，國家發改委發布《關於全麵推動基礎設施領(ling)域不動產投資信托基金（REITs）項目常態化發行的通知(zhi)》（以下簡稱“1014號文”），並於2024 年8 月1 日起正式(shi)實施，標誌著我國公募REITs邁入常態化發行新階段，截至2024年7月底，我國公募REITs共有40隻上市產品，市值共1143.3億元。根據“1014號文”，申報行業範圍拓至12大類，同時部分大類中新增細分項目，如新增能源基礎設施中的儲能設施、清潔低碳、靈活高效的燃煤發電（含(han)熱(re)電聯產煤電）項目，納入儲能設施及具備調峰調頻能力的清潔火電。為提高基礎設施REITS項目質量，政策要求基礎設施項目需(xu)滿足權(quan)屬清晰無瑕(xia)疵，現金流持續、穩定，投資回報良好(hao)，現金流由市場化運營產生，不依賴(lai)第三方非經常性(xing)收入等條件；未來，城投公司可關注自身資產完(wan)整權(quan)屬清晰、具經營收益(yi)的底層資產，通過吸引更專業的市場機構主導項目投資和運營，實現資產的有效盤活。

隨(sui)著資本市場改革的持續深入，城投公司需(xu)探(tan)索構建多元化融資方式(shi)，可通過IPO上市、引入戰略投資者進行子企業層麵的混改、產業鏈(lian)上下遊優勢企業的投資並購(gou)、聯合社會資本設立(li)產業基金、股權(quan)合作與股權(quan)基金等方式(shi)實現權(quan)益(yi)融資，通過提升企業信用評級、推進市場化轉型獲取債券(quan)融資，通過篩選優質資產發行類REITS、Pre-REITS、公募REITS、ABS產品等，探(tan)索新型融資方式(shi)，未來，積極布局資本市場將成為城投公司“十五五”期間的重要方向。 

過去時期,城投公司不斷經曆轉型升級，至今共經曆四(si)輪發展，即2008年之(zhi)前的萌芽期、2008-2010年的爆發期、2011-2013年的監管期、2014年至今的轉型期和2018年至今的化債期。當前，步入化債期，城投公司麵臨著較大規模的存量債務與較大的債務償還壓力。整體上，存在著存量債務規模較大、融資渠道相對單(dan)一籌資能力不足、業務經營屬性(xing)弱(ruo)自身造血能力不足等問題，為順應新形勢、新變化，城投公司應積極拓展市場化業務，提升自身造血能力，積極對接資本市場，拓展多元化融資渠道，強化現代(dai)企業經營管理，提升市場競爭能力，通過實施三大策略，在“十五五”時期更好(hao)的發揮服(fu)務城市建設、參與城市運營、帶動區域發展的作用。

（一）積極拓展市場化業務，增強自身產業屬性(xing)

一是推進產業結構調整。隨(sui)著投融資形勢的變化，城投公司戰略方向從“重建設”向“重產業”方向轉變，職能定位向服(fu)務城市高質量發展的產業引領(ling)主體方向轉變。過去城投公司多承接政府基礎設施建設項目職責，下一階段，城投公司可以基礎設施建設、土地整理與開發、公共服(fu)務等核心業務領(ling)域為基礎，積極拓展市場化經營業務，圍繞產業鏈(lian)開展產業投資，如建築施工、商業房地產開發、資產租賃、園區運營、供應鏈(lian)貿易等，獲取多元化經營性(xing)收入，同時，城投公司可積極挖掘數據類業務價值，通過數據資產入表改善企業資產負(fu)債結構，通過開發數據產品，獲取數據交易收入，利用數據資產或數據產品進行融資，並借助數字技術賦能企業自身發展，如2024年1月，揚(yang)子國投率先完(wan)成首批3000戶企業用水脫敏數據資產化入表工作，2024年2月，南方財經全媒體集團南財金融終端“資訊通”數據資產完(wan)成入表，並在此基礎上更進一步，在廣州數據交易所落地融資對接服(fu)務下，獲得中國工商銀行廣東自由貿易試驗(yan)區南沙分行授(shou)信500萬元；進一步，城投公司可緊抓政策機遇，積極布局新質生產力業務，探(tan)索新的增長點，如布局人工智能、生物技術等戰略性(xing)新興產業和未來製造、未來能源等未來產業。

二是推進股權(quan)多元化。首先，地方城投公司可爭取政府支持，通過整合資源、兼並重組(zu)等方式(shi)，實現區域國有資產的有效配置，提升整體經濟效益(yi)，如重慶市經過一係列的並購(gou)重組(zu)，重慶高投、重慶水務、重慶建投相繼退出，“八大投”目前已經變成了(liao)“五大投”，重慶多數平台(tai)的城投屬性(xing)已經偏弱(ruo)，在業務方麵，重慶地產、重慶交投、重慶城投還涉及一定比例(li)的基建業務，主要為土地整理和基礎設施代(dai)建業務，其餘主體已基本不涉及公益(yi)性(xing)業務。其次，地方國有企業可通過將成熟業務板塊上市，實現集團經營性(xing)資產的盤活和提效，如北京城建集團分拆整合內部物業資產，創立(li)京城佳業赴(fu)港上市，也通過混改的方式(shi)引入外部資本，包括央企、相關地市國有企業、及非公有製資本在內的各類社會資本，由其通過增資擴(kuo)股、股份(fen)轉讓等方式(shi)成為城投公司或其子公司的股東，推進公司股權(quan)多元化的同時，借助外部資本的技術優勢、人才優勢等，實現企業自身技術創新能力的突破，培育(yu)增強公司核心競爭力，如杭氧集團子公司杭氧特氣(qi)通過公開掛牌和增資擴(kuo)股的方式(shi)引入戰略投資者——杭州原(yuan)芯企業管理谘詢有限公司暨(ji)對外投資交易收購(gou)西亞(ya)特電子和萬達氣(qi)體,通過充(chong)分發揮協同效應，快(kuai)速填(tian)補(bu)杭氧特氣(qi)在TCS、DCS等電子化學氣(qi)方麵的空白(bai)，並且(qie)利用萬達氣(qi)體和西亞(ya)特電子現有客戶的渠道優勢，實現稀有氣(qi)體產品在半導體領(ling)域的快(kuai)速介入。

（二）積極對接資本市場，構建多元化融資渠道

一是製定融資規劃。地方城投公司應深入研究國內外資本市場的最(zui)新政策、趨(qu)勢和發展方向，分析同行業其他城投公司的成功案例(li)，學習他們的經驗(yan)和教訓(xun)。根據公司的長期發展戰略和短期資金需(xu)求，包括申請地方政府專項債資金以及其他財政性(xing)資金，通過政策性(xing)金融工具，或者通過銀行、保險、信托等市場融資方式(shi)進行配套融資等，製定詳細的融資計劃，明(ming)確(que)不同階段的融資目標和融資方式(shi)的選擇。

二是積極拓展融資工具。城投公司一般多以銀行貸款為主進行融資，“十五五”時期，城投公司需(xu)積極開拓多元化的融資途徑，減少對單(dan)一融資方式(shi)的依賴(lai)，提高資金獲取的靈活性(xing)和穩定性(xing)。城投公司需(xu)強化自身市場經營能力的提升，推進公司資產與業務結構的優化，在子公司層麵著力打造專業化的業務主體，借助專業機構的輔導，爭取提升信用評級，獲取資本市場的認可，成功發行債券(quan)，如公司債、企業債、中期票據，同時可根據國內國際(ji)標準發行綠色債券(quan)，申請ESG評級,爭取發行綠色債券(quan)，如2024年8月27日，中國農(nong)業發展銀行成功發行支持四(si)川地區綠色產業發展主題綠色債券(quan)30億元，發行期限為2年，發行利率為1.4553%，該募集資金將用於四(si)川45個區域性(xing)重大綠色發展項目，項目覆蓋綿(mian)陽、宜賓等16個地區，涵蓋清潔能源建設、改善農(nong)村(cun)人居環境、水利建設、生態環境建設與保護等社會民生基礎設施建設領(ling)域；進一步可探(tan)索新型融資方式(shi)，如以交通運輸、能源、市政、生態環保、園區等具經營效益(yi)完(wan)整的優質資產為底層資產（具體可參照1014號文所列類別），推出資產支持證券(quan)（ABS）、基礎設施領(ling)域不動產投資信托（REITs）等產品，如2024年1月12日，國泰君安城投寬(kuan)庭保租房REIT產品成功上市，募資規模達30.50億元，其基礎設施項目是上海(hai)市楊浦區江灣社區項目和光華(hua)社區項目。我國基礎設施規模龐大，但符合發行條件的基礎設施項目相對少，城投公司可以關注REITs項目前期籌備培育(yu)環節，發行類REITs、Pre-REITs產品，加快(kuai)盤活存量資產的速度。

三是加強合作夥伴關係。與商業銀行、投資銀行、資產管理公司等金融機構建立(li)緊密的合作關係，開展銀企合作項目，利用政策性(xing)貸款和商業貸款等多種(zhong)融資方式(shi)；同時，加強與社會資本和其他城投公司的合作關係，實現強強聯合，共同參與大型項目的開發和運營。

（三）強化現代(dai)企業管理，夯實經營發展基礎

一是推進經營機製改革。國資監管層麵，國資委、國資辦、國資中心等監管管理部門應繼續以“管資本”為主，理清政府與城投公司的關係及管理權(quan)限，以國有企業經營業績考(kao)核、國有企業工資總(zong)額管控等為抓手，監督國有企業落實考(kao)核目標，保證國有資本保值增值，推進國有企業高質量發展；國有企業層麵，需(xu)建立(li)完(wan)善現代(dai)企業管理製度，完(wan)善法(fa)人治理結構，董(dong)事會決策中充(chong)分發揮外部董(dong)事在法(fa)律(lv)、財務、投資等方麵的“外腦”支持作用；加強專業團隊建設，引入和培養一批金融、產業、法(fa)律(lv)等方麵的專業人才，提升企業投融資管理能力；實施市場化選聘機製，匹(pi)配適(shi)宜的薪酬策略，結合績效考(kao)核的強化，激發企業經營活力。

二是強化投資全過程管理。國有企業需(xu)落實投資項目全生命周期管理機製，從製度上、流程上、執行上進行約束，規範投資項目事前事中事後“3個關鍵環節”管理，事前突出“管投向管計劃”，加強對投資監管的剛(gang)性(xing)約束；事中突出“管進度管流程”，強化對企業投資的過程管控；事後突出“管評價管問效”，發揮對投資監管的協同效應。

三是強化風險合規管理。城投公司可借助大數據、人工智能、移動互聯網、雲計算、區塊鏈(lian)等新技術，推動財務管理從信息化向數字化、智能化轉型，實現財務管理係統與業務經營係統的融合，強化財務管控的同時，保證投融資活動的高效推進，實現資金使用的高效性(xing)和透(tou)明(ming)化。同時加強合規管理，確(que)保所有的投融資活動符合最(zui)新的法(fa)律(lv)法(fa)規和監管要求，避免因違(wei)規操(cao)作帶來的風險；建立(li)健全的風險管理體係，加強對投資項目的風險評估，確(que)保投資的安全性(xing)和回報率。

四(si)是注重可持續發展。在“雙碳”、環境權(quan)益(yi)等理念日益(yi)被(bei)人們接受(shou)、蓬(peng)勃發展的當下，城投公司需(xu)順應大趨(qu)勢，立(li)足自身經營發展戰略，在項目選擇和執行過程中貫徹可持續發展理念，積極響應ESG（環境、社會和治理）投資標準，謀劃綠色低碳項目與發展模式(shi)，如零碳文旅、綠色交通、電子檔案等；在企業管理中引入均衡發展理念，不僅僅從財務指標上評價經濟價值，還可以將承擔(dan)社會責任作為長期戰略規劃的一部分，融入企業文化中，構建長效發展機製。

城投公司在“十五五”時期的發展中需(xu)要更加注重質量和效益(yi)，不斷強化產業拓展能力、經營運作、綜合管理能力，同時也要不斷創新融資模式(shi)和投資策略，以適(shi)應不斷變化的市場環境和政策導向。通過上述的戰略思(si)考(kao)和實踐，城投公司能夠在保障(zhang)地方基礎設施建設、引領(ling)地方產業升級的同時，實現自身的可持續高質量發展。